Hershey Analist: Jonathan Mertens

De Hershey Company is een Amerikaans voedingsbedrijf opgericht in 1894 en geïncorporeerd in 1927. Het bedrijf produceert voornamelijk chocoladeproducten, snoepgoed, muntjes en zoute snacks zoals pretzels of popcorn. Het bedrijf telt ongeveer 18.075 voltijdse werknemers en heeft haar hoofdzetel in Hershey, Pennsylvania. De Hershey Company heeft in totaal een portefeuille van meer dan 100 snackmerken, dewelke het globaal verkoopt in meer dan 80 landen. Het gros van de omzet (ongeveer 90%) wordt echter gegenereerd op de Noord-Amerikaanse markt. 

De Hershey Company rapporteert haar bedrijfsresultaten in 3 operationele segmenten:

- Noord-Amerika snoepgoed: (82% van de netto-omzet in 2023)
Deze divisie bevat al de traditionele chocolade- en niet-chocolade-activiteiten in de VS en Canada. Dit omvat de chocolade- en niet-chocoladeproducten, kauwgom, proteïnerepen, smeerpasta’s, snackmixen, maar ook bakingrediënten of ‘toppings’.
Daarnaast bevat dit segment ook de bedrijfseigen retail-locaties “Hershey’s chocolate world stores” (5 in de VS). Een laatste element in deze divisie omvat de inkomsten van producten die het in licentie neemt (of geeft) van/aan derde partijen. (Bv. Kitkat; in licentie van Nestlé) 

- Noord-Amerika zoute snacks: (10% van de netto-omzet in 2023)
Dit segment is verantwoordelijk voor de zoute snackproducten in de Verenigde Staten en Canada. Dit omvat kant-en-klare popcorn, gebakken en transvetvrije snacks, pretzels en andere snacks.

- Internationale activiteiten: (8% van de netto-omzet in 2023)
De internationale divisie omvat de geografische regio’s buiten de Noord-Amerikaanse markt waar het bedrijf haar producten maakt en/of verkoopt. De Hershey Company heeft productiefaciliteiten in onder andere Mexico, Brazilië, India en Maleisië van waar het producten exporteert richting Azië, Latijns-Amerika en bepaalde markten in het Midden-Oosten of Europa. 

Relatief zwakke resultaten bij Hershey, waar verschillende exogene elementen wegen op de operationele resultaten van het bedrijf. 
In de eerste plaats staat het bedrijf bloot aan verschillende volatiele grondstofprijzen zoals suiker, boter en cacao. Zeker wat betreft de cacaoprijs is de rit over het afgelopen jaar extreem volatiel te noemen, iets wat ook voor de rest van het boekjaar zal wegen op de brutowinstmarge van Hershey. Daarnaast laat ook de consument het wat afweten, met een algemene afname van zogenaamde discretionaire uitgaven en meer consumenten die richting private label merken worden geprijsd.
Het management nam eerder al actie met een kostenbesparingsplan dat tegen 2026 ongeveer $ 300 miljoen aan kostenbesparingen moet opleveren. We blijven op middellange termijn positief voor Hershey, dat met haar iconische merkenportefeuille, duurzame lage enkelcijferige groei zou moeten kunnen realiseren met toenemende operationele winstmarges. Op de korte termijn moet het bedrijf echter duidelijk tegen de wind in varen.  

Op vlak van waardering noteert het bedrijf vandaag aan 19 keer de verwachte winst of 14,7 keer de verwachte brutobedrijfswinst (EV/Ebitda). Bekijken we dit ten opzichte van zijn historisch 10-jarig gemiddelde dan lijkt dit ons eerder goedkoop. De geschatte FCF-yield voor dit jaar is met 4,2% redelijk laag, al kunnen we dit gedeeltelijk verklaren door relatief hogere kapitaaluitgaven, hetgeen kadert in de verdere opschaling van productielijnen en het implementeren van een vernieuwd ERP-systeem. We projecteren voor de komende jaren lage enkelcijferige organische groei met licht stijgende operationele winstmarges. Dit is echter gedeeltelijk afhankelijk van een normalisering van de cacaoprijs, dewelke het afgelopen jaar stevig is gestegen. De laatste berichten uit West-Afrika impliceren bovendien dat de oogst voor dit jaar tegenviel door negatieve weereffecten en schimmelziektes bij de gewassen. Hierdoor verwachten we niet onmiddellijk beterschap.
Hierdoor komen we voorlopig niet verder dan een ‘houden’ advies.  

-

* We kiezen voor de netto-omzet cijfers omdat deze het effect van promoties wegfilteren

Resultaten 9M 2024 

• De netto-omzet daalde met 2,3% tot afgerond $ 8,3 miljard.
• De operationele winst nam jaar-over-jaar af met 6,6% tot $ 1,96 miljard.
• De (verwaterde) winst per aandeel daalde de afgelopen negen maanden met 4,9% tot $ 7 per aandeel.

Positieve punten

• Ondanks de volatiliteit van de inputprijzen (zoals Cacao en suiker) bleven de brutowinstmarges met 45% na negen maanden redelijk stabiel. Noteer dat Hershey werkt met derivatencontracten om de prijsvolatiliteit te milderen. Dit kan (op gaap-basis) leiden tot artificieel hogere of lagere winsten. Een gedeelte van de toegenomen kosten werden gemitigeerd door prijsverhogingen. 
• Er zitten veel éénmalige (implementatie nieuw ERP-systeem) of tijdelijke elementen (herstructureringskosten) in de resultaten over de eerste negen maanden bij Hershey, wat weegt op de financiële resultaten van het bedrijf.
• De Noord-Amerikaanse snoepgoed divisie deed het relatief goed met een omzetstijging van 0,8% (+0,9% organisch) in het derde kwartaal. De operationele winst in deze divisie daalde wel met 14,5% tot $ 725 miljoen.
• De operationele winstmarge per divisie (na negen maanden) komt uit op respectievelijk 31,6% (Noord-Amerika snoepgoed), 16,9% (Noord-Amerika snacks) en 11,8% (Internationale divisie). Het gros van de omzet en winst wordt gegenereerd in de Noord-Amerikaanse snoepgoed divisie. 
• Het bedrijf genereert een grote mate van stabiele kasstromen waardoor we operationeel weinig (onaangename) verrassingen verwachten. De prioriteit op vlak van kapitaalallocatie, met een voorkeur voor het herinvesteren in de bestaande business, lijkt ons correct. 
• De balans- en liquiditeitspositie van het bedrijf blijft relatief solide. Ten opzichte van ongeveer $ 5,3 miljard aan brutoschulden heeft het bedrijf ongeveer $ 615 miljoen aan cash (en cashequivalenten) (Solvabiliteit: 33,3%). Hershey heeft aangegeven dat het haar 'leverage' ratio tussen de 1,5 en 2 wil houden. De huidige ratio komt volgens onze berekeningen uit op rond de 1,6.  

Negatieve punten

• De resultaten in het derde kwartaal waren eerder zwak. Hoewel de omzetdaling beperkt bleef tot 1,4% tot ongeveer $ 3 miljard (organisch -1%), kreeg de operationele winst een klap van 16,7% tot $ 654 miljoen.  
• De CEO van Hershey, Michele Buck, gaf aan dat het bedrijf getroffen word door historisch hoge cacaoprijzen en consumenten die besparen op discretionaire uitgaven. Daarnaast zijn er ook verscheidene concurrenten in de sector die aangeven dat consumenten over het algemeen minder merktrouw zijn geworden en opteren voor goedkopere alternatieven in de huidige macro-economische omgeving. 
• Outlook: Het bedrijf stelde haar outlook voor het volledige boekjaar neerwaarts bij. Hershey verwacht nu voor boekjaar 2024 om geen netto-omzetgroei meer te realiseren (ten opzichte van een voorspelde groei van ongeveer 2% voorheen). De gerapporteerde winst per aandeel zou nu dalen tussen de 6 en 9% (voorheen tussen de -3 en -1%). Daarnaast verwacht Hershey dit jaar tussen de $575 en $600 miljoen (voorheen tussen de $600 en $ 625 miljoen aan capex-uitgaven), wat een relatief hoog niveau ten opzichte van de voorgaande jaren impliceert. Het bedrijf wijt dit aan uitgaven ter expansie van bestaande productiefaciliteiten, de implementatie van een nieuw ERP systeem en de verdere uitbouw van digitale infrastructuur. De pay-out ratio (dividend per aandeel/nettowinst per aandeel) ligt traditioneel rond de 50%. 
• Na negen maanden was er een omzet- en winstdaling in al de divisies van de groep. Ook het laatste kwartaal van dit boekjaar belooft moeilijk te worden. 
• De stijging van de cacaoprijzen sinds het jaarbegin weegt op de operationele winstmarges van het bedrijf. Daarnaast zullen hogere suikerprijzen en de implementatie van een nieuw ERP-systeem verder leiden tot verhoogde kosten gedurende dit boekjaar. Het bedrijf probeert via verhoogde efficientiemaatregelen (zoals administratieve vereenvoudigingen en een lager werknemersbestand) de verhoogde kostenbasis deels te mitigeren. Dit zou volgens het bedrijf tegen 2026 een besparing moeten opleveren van $ 300 miljoen. 
• Het bedrijf verwacht van dit boekjaar een afboeking te moeten doen op een eerdere gemaakte aandeleninvestering van $ 225 miljoen. Dit zal eenmalig wegen op het financiële resultaat dit boekjaar. Daarnaast zorgt de hogere rente er ook voor dat de intrestlasten op de uitstaande schulden voor het volledige boekjaar zullen toenemen naar ongeveer $ 170 miljoen. Na negen maanden moest Hershey reeds $ 125,5 miljoen aan interestlasten betalen op haar uitstaande schuldenberg, een stijging van 10% ten opzichte van het voorgaande jaar.
• Het bedrijf geeft zeer weinig informatie met betrekking tot de verkoopcijfers van individuele merken. Dit maakt een diepgaande analyse per merk of productcategorie quasi onmogelijk.  
• Kwartaalresultaten bij Hershey zijn in essentie wat minder relevant omwille van een zeker seizoenseffect in de resultaten met voornamelijk een groter belang van het derde en het vierde kwartaal. Bovendien is er een zekere mate van werkkapitaaleffect (in essentie aanleggen hogere voorraden) wat kan verschillen van kwartaal tot kwartaal.

Sterktes

• Sterke merkimago: Hershey is in de VS één van de meest erkende en vertrouwde merken in de zoetwarenindustrie, wat leidt tot klantenloyaliteit. Hierdoor geniet het bedrijf een grote mate van prijszettingsmacht.
• Brede Productportfolio: Het bedrijf biedt een divers assortiment aan producten aan, waaronder chocoladerepen, snoepjes, dranken en bakproducten. 
• Innovatie: Hershey investeert jaarlijks een significant bedrag in onderzoek en ontwikkeling om nieuwe producten en smaken te introduceren, waardoor het bedrijf relevant blijft in een steeds veranderende markt. 
• Defensieve sector waarbij de inkomsten en het cashflowprofiel relatief stabiel zijn. Bovendien zijn klanten loyaal aan bepaalde merken. 
• Marketing- en reclamecapaciteiten: Ongeveer 20% van de omzet wordt jaarlijks geïnvesteerd in “selling, marketing & advertising” (SM&A). In boekjaar 2022 bedroeg dit 21,5% van de netto-omzet of in absolute cijfers ongeveer $ 2,25 miljard. 
• Het bedrijf genereert in vergelijking met sectorgenoten de hoogste operationele winstmarges, wat impliceert dat het bedrijf zowel over een efficiënt productieproces beschikt als over een hoge mate van prijszettingsmacht.

Zwaktes

• Ongeveer 28% van de omzet is afkomstig van het bedrijf ‘McLane company’, hetwelk fungeert als een soort van nationale distributeur richting supermarkten en grootwarenhuizen. Dit creëert een zeker klantrisico. 
• Negatieve gezondheidsperceptie: Het bedrijf krijgt geregeld kritiek met betrekking tot de gezondheidseffecten van zijn suikerhoudende snacks en de impact die het bedrijf hiermee heeft op de wereldwijde obesitascrisis. Gezondheidsbewuste consumenten kunnen kiezen voor gezondere opties, wat van invloed kan zijn op de verkoop en de reputatie van Hershey. Anderzijds is ook overheidsingrijpen een mogelijkheid (bv. suikertaks). 
• Mogelijke kannibalisatie: Met een diverse productportfolio bestaat het risico van kannibalisatie, waarbij nieuwe productlanceringen kunnen concurreren met bestaande aanbiedingen, wat leidt tot verwatering van het marktaandeel en complexiteit bij het beheer van verschillende merken.
• Met 100 verschillende merken in de portefeuille is Hershey mogelijk wat te weinig gefocust op haar topmerken. 
• Voornamelijk de activiteiten op de Noord-Amerikaanse thuismarkt genereren de hoogste winstmarges voor het bedrijf. Het ‘zoute snacks’-segment en de internationale activiteiten wegen voorlopig op de operationele winstmarges van het bedrijf. 
  Ongeveer 8% van de totale netto-omzet was afkomstig van internationale markten in boekjaar 2022, wat een verdere afname impliceert ten opzichte van 2020. 
• De Hershey Trust Company is de controlerende aandeelhouder met een aandelenbelang van ongeveer 28%. Echter deze trust heeft een speciale B-klasse van aandelen, dewelke 10 keer zoveel stemrechten hebben als ‘gewone’ aandelen. Hierdoor staan de andere aandeelhouders de facto machteloos, aangezien de trust hiermee ongeveer 80% van de stemrechten uitoefent.

Opportuniteiten

• Productportefeuille kan eindeloos worden uitgebreid met nieuwe producten of nieuwe varianten van bestaande producten.
• Overnames en samenwerkingen: strategische overnames of partnerschappen kunnen Hershey helpen om zijn productaanbod te diversifiëren, nieuwe markten te betreden of toegang te krijgen tot distributiekanalen. Vooral het opportunistisch kopen van (kleinere) lokale merken om deze dan vervolgens nationaal op te schalen lijkt ons een zeer goede strategie. Met een leverage ratio (net debt/ebitda) die onder controle is (minder dan 2) en een solvabiliteit van rond de 30% heeft het bedrijf zeker nog voldoende financiële vuurkracht. 
• E-commerce biedt het bedrijf hogere winstmarges en een directe relatie met de eindklant. Bovendien levert dit een schat aan data-informatie op die het bedrijf vervolgens kan omzetten in productinnovatie of om winkelpatronen in kaart te brengen. Het bedrijf moet hier echter voorzichtig te werk gaan om de relaties met retailers niet in gevaar te brengen. Vandaag is e-commerce goed voor ongeveer 5% van de totale verkoop. 

Bedreigingen

• Intense concurrentie: De snackindustrie is zeer competitief, met tal van wereldwijde en lokale spelers. Agressieve marketing, productinnovatie en prijsstrategieën van concurrenten vormen een bedreiging voor het marktaandeel van Hershey.
  Daarnaast vormen ‘eigen’ supermarktproducten in sommige gevallen een bedreiging.
• De verkopen zijn in zekere mate seizoensgebonden met traditioneel een sterker 3de en 4de kwartaal. (feestdagen) Dit creëert een uitdaging op vlak van werkkapitaalmanagement. 
• Verstoringen in de toeleveringsketen zoals natuurrampen, mislukte oogsten, politieke instabiliteit of pandemieën, kunnen een negatieve invloed hebben op de productie, distributie en inkoop van grondstoffen. Dit kan leiden tot mogelijke producttekorten of hogere kosten.
• Prijzen voor grondstoffen zoals cacao, suiker, granen & noten kunnen volatiel zijn. Het bedrijf probeert dit risico te mitigeren door langetermijncontracten af te sluiten met haar grootste grondstoffenleveranciers en/of via derivatencontracten (in de meeste gevallen met forward contracten) bepaalde blootstellingen te hedgen.
• Er is een grote mate van regulering in de voedingsindustrie waarbij het bedrijf onder toezicht staat van overheidsagentschappen zoals de Food and Drug Administration (FDA), Department of Agriculture en Environmental Protection Agency (EPA). Mogelijke inbreuken op regelgevende standaarden kunnen zowel operationeel als reputationeel tot heel wat schade leiden. 
• De nieuwste generatie van anti-obesitasproducten leidt volgens gebruikers tot een dalend hongergevoel en een sneller ‘verzadigd’ gevoel. Dit kan een impact hebben op bepaalde voeding gerelateerde impulsaankopen. 

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.