Aedifica Analist: Jonathan Mertens

Aedifica is een Belgische beursgenoteerde gereglementeerde vastgoedvenootschap (GVV) die zich specialiseert in investeringen in Europees zorgvastgoed, met een bijzondere focus op huisvesting voor senioren met een zorgvraag. Aedifica werd opgericht in 2005 en is sinds 2006 beursgenoteerd.
Het bedrijf heeft ondertussen een vastgoedportefeuille verworven van 630 zorggebouwen in 8 verschillende Europese landen met een reële waarde van ongeveer € 6 miljard. Deze gebouwen worden vervolgens verhuurd via langlopende leasingcontracten aan meer dan 130 verschillende professionele exploitanten (zowel profit/non-profit als publieke overheden) met huurprijzen die jaarlijks geïndexeerd worden. 

Zoals verwacht waren de resultaten over de eerste negen maanden bij Aedifica solide. De beslissing van Aedifica om te focussen op de eigen investeringspijplijn en met een kritische blik door de huidige vastgoedportefeuille te gaan lijkt ons de juiste strategie. Aedifica zelf blijft, gegeven de lange looptijd van de leasingcontracten en de bezettingsgraad van 100%, een relatief defensieve belegging waar jaarlijks het dividend in lijn met de inflatie zou moeten stijgen. 
We zien bovendien dat de economie in de eurozone de afgelopen kwartalen aan het vertragen is en ook de inflatie lijkt relatief onder controle. Dit opent de mogelijkheid voor de ECB om in de nabije toekomst verder in de rente te knippen, wat een duidelijke koerstrigger zou vormen voor het aandeel.

Op vlak van waardering noteert het bedrijf aan de huidige beurskoers met een discount van 24% ten opzichte van de door Aedifica gepubliceerde EPRA NTA van € 75,07 per aandeel. Gegeven de historische trackrecord, de stabiliteit van de huurinkomsten en de schuldenratio die onder controle is, lijkt het bedrijf volgens ons ondergewaardeerd. 
Hierdoor blijft het advies voor Aedifica op 'Kopen'.

-

Resultaten 9M 2024 

• De brutohuurinkomsten stegen met 7% tot € 251 miljoen, voornamelijk gedreven door de verwerving/of ingebruikname van nieuwe vastgoedbeleggingen en de indexatie van bestaande huurcontracten. (L-F-L + 3,3%)
• De aangepaste nettowinst (EPRA) steeg met 7% tot € 178 miljoen.
• De nettowinst per aandeel (EPRA) daalde met 5% tot € 3,75 per aandeel.

Positieve punten  

• Aedifica heeft nog een lopend investeringsprogramma met een totale waarde van ongeveer € 236 miljoen op einde september. Gedurende de afgelopen negen maanden werden er in totaal 23 projecten uit het investeringsprogramma voltooid met een totale waarde van ongeveer €197 miljoen. Het gaat hier zowel over de acquisities van nieuwe panden, als extensies van bestaande sites als ontwikkelingsprojecten. Tegen het einde van dit jaar zou de investeringspijplijn (omwille van de voltooiing van ontwikkelingsprojecten) afnemen tot € 124 miljoen.
• Aedifica kondigde investeringen aan in het derde kwartaal van in totaal € 87 miljoen. Het betreft 3 zorgvastgoedpanden in het VK en 2 in Finland. Daarnaast werden year-to-date al 12 panden gedesinvesteerd, wat het bedrijf ongeveer € 73,5 miljoen opbracht. 
• De waarde van de totale vastgoedportefeuille (= investeringspanden + opgeleverde ontwikkelingsprojecten) nam lichtjes toe tot € 6,1 miljard. De netto-actiefwaarde (EPRA NTA per aandeel) steeg tot € 75,07 per aandeel. (€ 70,67 eind december 2023) Dit was voornamelijk te danken aan een lichte stijging van de 'fair value' van de investeringspanden ( +0,38% op l-f-l basis).​​​​​
• Het bedrijf is nu operationeel actief in 8 landen, met name Ierland, Spanje, het VK, Nederland, België, Duitsland, Zweden en Finland. Het gemiddelde brutorendement van de vastgoedportefeuille steeg lichtjes tot 5,9% op 30/09/24.  
• De bezettingsgraad bleef stabiel op 100%. Bovendien is de gemiddelde leasingtermijn 19 jaar. 
• De schuldgraad (schuld ten opzichte van de activa) bedroeg einde september een gezonde 41.5%, waarmee de balans van het bedrijf tot de gezondste in de sector behoort. Aedifica heeft een lopende 'investment grade' kredietrating van S&P global (BBB outlook stable) waardoor het normaliter ook in de toekomst tegen aantrekkelijke voorwaarden geld zal kunnen ophalen op de internationale kredietmarkten. 
• Outlook 2024: Aedifica verwacht voor boekjaar 2024 om een EPRA winst te genereren van ongeveer €233 miljoen. De EPRA winst per aandeel voor het volledige boekjaar uitkomen op ongeveer € 4,90. Het stelt voor boekjaar 2024 een brutodividend in het vooruitzicht van € 3,90 per aandeel (+3%).

​​​​​​​Negatieve punten 

• De algemene markt voor zorgvastgoed blijft uitdagend. Aedifica is al enige tijd bezig om verschillende minder rendabele projecten uit de investeringspijplijn te annuleren en de huidige vastgoedportefeuille te 'optimaliseren' door verschilende niet-strategische activa te verkopen. Toch geeft Aedifica aan dat volgens haar de inflatiepiek achter de rug is, en het verwacht dat de rente in de eurozone binnenkort verder zal worden verlaagd. Dit zou volgens het bedrijf positief moeten zijn voor het investeringsklimaat in de sector. 
• Volgens 'De Tijd' is de Franse zorggroep Clariane (ex-Korian) op zoek naar een koper voor zijn Belgische en Nederlandse activiteiten. Als reden geeft de Franse groep aan dat het haar schuldgraad wil terugdringen. Ons vermoeden is dat deze activiteiten waarschijnlijk weinig rendabel zijn. Eventuele operationele problemen bij Clariane kunnen wel een stevige impact hebben op de huurinkomsten van Aedifica (en bij Cofinimmo & Care property) aangezien de Franse groep verantwoordelijk is voor respectievelijk 11%, 15% en 7,5% van de huurinkomsten. 
• De gemiddelde rentevoet op uitstaande leningen bleef stabiel op 1.9%. Daarnaast bedraagt de indekkingsgraad van de schulden ongeveer 89% van de totale uitstaande schuld met een looptijd van 4,4 jaar. We denken wel dat de gemiddelde rentevoet op de uitstaande leningen het komende jaar verder zal stijgen, in lijn met de hoger rentevoeten in Europa. Aedifica verwacht dat de gemiddelde interestkost op de schulden zal stijgen naar 2,2% in 2024. 
• Omwille van de doorgevoerde kapitaalverhoging, het keuzedividend en inbrengingen in nature is het aantal uitstaande aandelen ten opzichte van dezelfde periode in het voorgaande jaar toegenomen van ongeveer 39.9 miljoen naar 47,5 miljoen (+19%). Hierdoor moet ook de gegenereerde winst over meer aandeelhouders worden verdeeld.

Sterktes 

• Mooie track record de voorbije jaren opgebouwd op vlak van waardecreatie. 
• De focus op zorgvastgoed heeft tot gevolg dat het dividend slechts aan 15% wordt belast.
• Exploitatie door operatoren met bewezen track record. Bovendien is geen enkele operator verantwoordelijk voor meer dan 15% van de huurinkomsten.

Zwaktes 

• Het bedrijf heeft de afgelopen 10 jaar al 7 kapitaalverhogingen doorgevoerd. Het blijft de vraag of men, gegeven de stijging van de vastgoedprijzen, de middelen tegen even aantrekkelijke voorwaarden kan investeren.
• Recente overnames gebeurden tegen significante premies ten opzichte van de intrinsieke waarde. Het risico op potentiële miskopen neemt hierdoor toe.

Opportuniteiten 

• Het Federaal Planbureau verwacht een piek van de vergrijzing in België in 2070. Er zal daarom de komende jaren nog een stijgende vraag zijn naar zorgvastgoed.
• Verdere uitbreiding mogelijk naar landen met een vergelijkbare demografische evolutie.
• Versnipperde sector met nog veel potentiële overnamedoelwitten.

Bedreigingen 

• Een stijgende rente kan de komende jaren op de winsten wegen, en de aantrekkelijkheid van GVV's verlagen.
• Concurrentie op de markt voor zorgvastgoed begint toe te nemen, kan in de toekomst op de rendementen wegen.
• Verschillende zorguitbaters zoals Orpea en Korian zijn in het verleden beschuldigd geweest van mensonterende praktijken in verschillende woonzorgcentra. Dit vormt dan ook een reputatierisico voor vastgoedeigenaars.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.
  De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.