Umicore Analist: Eli Moorkens

Umicore is een Belgisch bedrijf actief in materialentechnologie. De drie grote afdelingen van het bedrijf zijn:

• Energy & Surface Technologies: materialen voor energie en oppervlaktebehandeling, o.a. batterijmaterialen. Vanaf 2024 krijgen de batterijmaterialen een aparte, vierde afdeling, genaamd Battery Materials
• Catalysis: produceert een gamma van complexe functionele materialen zoals katalysatoren
• Recycling: recycleert/raffineert (edele) metalen uit complexe materialen

Resultaten 2023 en vooruitzichten voor dit jaar kwamen wat onder de verwachtingen uit, waardoor het sentiment rond het aandeel negatief blijft en de koers verder zakte. De afgelopen maanden zijn er enkele teleurstellende gebeurtenissen vastgesteld bij Umicore (Vertrek CEO, strategiewijziging ACC, winstwaarschuwing). Door de vertraging in de vraag naar elektrische wagens en doordat het steeds duidelijker wordt dat de autoproducenten LFP-batterijen boven NMC-batterijen verkiezen, verwachten wij dat de investeringen zullen worden teruggeschroefd. Naast Battery Materials zijn er gelukkig nog 3 andere divisies waar Umicore op kan terugvallen. Door deze winstwaarschuwing en grote onzekerheid met betrekking tot Battery Materials mag het aandeel aan de huidige koersen behouden blijven. Er zit immers veel pessimisme in het aandeel en de waardering lijkt ons overdreven teruggevallen.

Winstwaarschuwing 12/06/2024
De afgelopen maanden zijn er enkele teleurstellende gebeurtenissen vastgesteld bij Umicore. Op 15 mei 2024 werd duidelijk dat Mathias Miedreich zijn werkzaamheden als CEO tot een einde zijn gekomen. Zijn opvolger Bart Sap kreeg als taak de toekomst van de batterijmaterialen te herbekijken. 
Begin juni werd duidelijk dat een belangrijke klant ACC (joint venture van Stellantis, Mercedes-Benz en Total Energies) zijn strategie aan het aanpassen is. ACC geeft aan dat het de bouw van accufabrieken uitstelt en dat ze een voorkeur voor de productie van LFP-batterijen hebben. 
Daaropvolgend op 12 juni 2024 stuurde Umicore een winstwaarschuwing uit. Het management geeft aan dat er een vertraging is in de vraag naar elektrische wagens en dat klanten bijgevolg hun vraagverwachtingen voor Umicore's batterijmaterialen hebben verlaagd. De volumes zouden in deze divisie gelijk of lager liggen dan vorig jaar en de aangepaste EBITDA zal ongeveer break-even zijn. De overige divisies zouden presteren volgens de marktverwachtingen. Umicore verwacht dat de aangepaste EBITDA voor 2024 tussen de 760 tot 800 miljoen EUR zal bedragen op groepsniveau in plaats van 900 tot 950 miljoen EUR.
 
Initieel heeft Umicore aangegeven netto-investeringen ter waarde van 3,8 miljard EUR te doen tussen 2022 en 2026. Meer dan 75% van deze investeringen waren bedoeld voor batterijmaterialen, batterijrecyclage en brandstofcellen. Door de vertraging in de vraag naar elektrische wagens en doordat het steeds duidelijker wordt dat de autoproducenten LFP-batterijen boven NMC-batterijen verkiezen, verwachten wij dat de investeringen zullen worden teruggeschroefd. In de winstwaarschuwing van 12 juni 2024 heeft het management al aangegeven dat de investeringen voor 2024 niet meer dan 650 miljoen EUR zullen bedragen, wat minder is dan verwacht. Door de problemen in de batterijdivisie lijken de financiële doelstellingen uit het meerjarenplan “Umicore 2030 – Rise” te ambitieus. Enerzijds zullen de opbrengsten lager liggen, anderzijds zullen er ook minder investeringen dienen te gebeuren in Battery Materials. 

De Umicore-fabrieken zijn niet gericht op LFP-batterijen maar ze zijn wel in staat om materiaaloplossingen aan te bieden voor vastestofbatterijen (solid state-batterijen). Solid state-batterijen zijn op middellange termijn een opportuniteit voor Umicore. Umicore omschrijft deze batterijtechnologie als een gamechanger voor elektrische mobiliteit. Solid state-batterijen verhogen niet alleen het rijbereik, ze versnellen ook het opladen. Daarnaast verbetert de veiligheid en levensduur van de batterij. Ook zijn vastestofbatterijen lichter, kleiner en goedkoper. Umicore verwacht dat er vanaf 2027 semi-vastestofbatterijen gebruikt zullen worden. Vanaf 2028 zouden er wagens rondrijden met een volledig vastestofbatterij. Umicore is aan het anticiperen op deze verandering. De afgelopen jaren heeft het belangen genomen in Blue Current en Solid Power. Daarnaast is er een samenwerking met Idemitsu en opende Umicore een prototypecentrum om de ontwikkeling van solid state-batterijen te bevorderen. Ook andere partijen geloven in de opkomst van de vastestofbatterij. Toyota wil de solid state-batterijen in 2027 introduceren. Voorlopig is het nog niet duidelijk of solid state-batterijen op grotere schaal geproduceerd kunnen worden. Er is dus nog veel onzekerheid of het effectief een doorbraak betekent voor de elektrische auto en dus ook voor Umicore.

Naast Battery Materials zijn er gelukkig nog 3 andere divisies waar Umicore op kan terugvallen waaronder:
Catalysis genereerde de afgelopen jaren aangepaste EBIT-marges van bijna 20%. Ondanks de opkomst van elektrische wagens zou deze afdeling het de komende jaren nog goed moeten doen. Op langere termijn ziet de toekomst er hier minder rooskleurig uit. In Europa mogen er bijvoorbeeld vanaf 2035 enkel nog wagens verkocht worden die geen CO2 uitstoten. Toch is er ook een lichtpuntje te vinden op langere termijn. Umicore biedt immers brandstofcelkatalysatorproducten aan voor waterstofproductie. De verwachting is dat het waterstofmobiliteitssegment voor een aanzienlijke groei staat. 
In Recycling zijn de resultaten volatieler als gevolg van schommelende grondstofprijzen. De aangepaste EBIT-marges fluctueerde de afgelopen 5 jaar tussen de 27 tot 51%. Recycling en Catalysis zijn financieel gezien de belangrijkste divisies.

Resultaten 2023

• De omzet (exclusief metaalkost) daalde met 7% tot € 3,9 miljard.
• De aangepaste brutobedrijfswinst (EBITDA) daalde jaar-over-jaar met 16% tot € 972 miljoen.
• De aangepaste operationele winst (EBIT) daalde jaar-over-jaar met 22% tot € 674 miljoen. 
• De aangepaste nettowinst daalde met 32% tot € 385 miljoen, ofwel € 1,60 per (verwaterd) aandeel (-32%). De ROCE kwam uit op 13,5% (-5.7 pp).

Positieve punten

• Catalysis-divisie: De omzet steeg met 2% tot €1,8 miljard, terwijl de aangepaste EBIT-marge steeg van 19,2% naar 20,2%. Een stijging van de verkoop van auto's met verbrandingsmotoren in alle regio's zorgde voor de omzetstijging. Via kostenbesparingen en prijsverhogingen kon Umicore haar marges verhogen.
• Energy & Surface Technologies: De inkomsten van de divisie E&ST, die o.a. de kathodematerialen levert voor de productie van herlaadbare batterijen, daalden jaar-over-jaar met 17% tot € 588 miljoen. Door een eenmalige meevaller aan de kostenkant daalde de aangepaste EBIT-marge maar licht van 12,6% naar 12,2%. 
• De Recycling-tak bleef presteren boven de historische niveaus, maar zag de de cijfers dalen t.o.v. vorig jaar vanwege matigende edelmetaalprijzen (vooral rhodium, platina en palladium). De inkomsten van de divisie daalden jaar-over-jaar met 9% tot € 1,01 miljard, terwijl de aangepaste EBIT-marge daalde met 12,6 procentpunt tot 29,2%. 
• Verhoging indekking metaalprijzen: om de impact van de schommelende metaalprijzen te verminderen, heeft Umicore de voorbije maanden termijncontracten afgesloten om een groter dan voordien percentage van de metaalprijzen voor de komende jaren vast te leggen. Hierdoor worden de resultaten meer voorspelbaar en heeft Umicore een beter zicht op de toekomstige kasstromen.
• Efficiency for Growth: een nieuw kostenbesparingsprogramma werd in 2023 opgestart en dit zou in 2024 minstens € 70 miljoen EBITDA moeten opleveren en vanaf 2025 meer dan € 100 miljoen. Dit programma zorgde ook voor een lager werkkapitaal in de tweede jaarhelft, waardoor de cashflow duidelijk verbeterde.

Negatieve punten

• Zwakkere tweede jaarhelft: de tweede jaarhelft was in het algemeen zwakker dan de eerste jaarhelft, in alle drie divisies.
• Guidance: voor 2024 verwacht Umicore een aangepaste EBITDA tussen € 760 miljoen en € 800 miljoen, wat een daling inhoudt tegenover 2023. In Battery Materials (de nieuwe afgesplitste divisie) verwacht het management dat de aangepaste EBITDA ongeveer break-even zal zijn. De eerste jaarhelft zal zwakker zijn dan de tweede, door een onderhoudsstop van de smelter bij Recycling.

Sterktes:

• Management met een goede track record.
• Umicore biedt autoproducenten een one-stop-shop voor zowel katalysatoren voor klassieke ICE-wagens, batterijmaterialen voor elektrische voertuigen, en brandstofcelkatalysatoren voor voertuigen op waterstof. 
• Sterke marktpositie in Recycling, waarbij Umicore voor bepaalde complexe materiaalstromen één van de enige spelers is.
• Sterke marktpositie in batterijmaterialen, zowel voor smart devices als voor autobatterijen.

Zwaktes:

• Inkomsten van Recycling sterk afhankelijk van evolutie metaalprijzen. Sommige edelmetaalprijzen zijn tevens moeilijk in te dekken via termijncontracten gezien er weinig tot geen tegenpartijen voor zijn. 
• Resultaten voorbije jaren relatief volatiel.
• Gegeven de almaar evoluerende batterij-technologieën, moet Umicore kapitaalsintensieve investesteringen blijven uitvoeren om relevant te blijven.

Opportuniteiten:

• Umicore verwacht dat haar eindmarkt tegen 2030 zal verdrievoudigen tot € 30 miljard (2021: € 9 miljard), voornamelijk gedreven door kathodematerialen voor EV-batterijen (7,5x tussen 2021-2030).
• De verhoogde inspanningen inzake het verminderen van de uitstoot van schadelijke broeikasgassen vanwege o.a. de EU (Europese Green Deal), China en de VS zouden de groei van de EV-markt moeten aanzwengelen. 
• Er is steeds meer vraag naar geavanceerde materialen voor zeer diverse doeleinden (medische toepassingen, optische kabels, smartphones, batterijen...).
• De markt voor brandstofcelkatalysatoren (voor wagens die rijden op waterstof) zal volgens Umicore sterk beginnen tegen 2030.
• Strengere milieuwetgeving in China kan gebruik katalysatoren in Azië een boost geven.
• Hogere metaalprijzen zouden winstgevendheid Recycling sterk verhogen.

Bedreigingen:

• Op termijn zal de eindmarkt voor autokatalysatoren krimpen vanwege het dalende aandeel van verbrandingsmotoren in het wagenpark. Umicore schat dat deze markt zal pieken rond 2023 en tegen 2030 zal terugvallen tot het niveau van 2021. 
• Technologische evolutie waarbij concurrent met superieure batterijtechnologie komt.
• Opkomst van de meer kost-efficiënte LFP-batterijtechnologie. Umicore verwacht dat LFP-batterijen tegen 2030 ongeveer 25% van totale EV-batterijmarkt zullen inpalmen, met een specifieke geografische concentratie in China. Als dusdanig zullen NMC batterijen nog steeds het grootste deel van de markt behouden. Deze inschatting kan evenwel nog nog veranderen in de komende jaren afhankelijk van de technologische vooruitgang van beide types batterijen. 
• Chinese concurrenten worden actiever in de autosector.

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen.De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.

• De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• De analist en/of nauw met hem/haar gelieerde personen hebben een belang in de vennootschap.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.