DSV Analist: Eli Moorkens

DSV is een Deense firma gespecialiseerd in dienstverlening doorheen de gehele logistieke keten, waarbij het transport zelf (via truck, boot, vliegtuig of trein) wordt uitbesteed aan derden. Zo biedt het bedrijf diensten aan zoals het boeken van transport, de opslag in magazijnen, het in orde brengen van douaneformaliteiten, transportverzekeringen, orderpicking, distributie en e-commerce fulfilment. Sinds de oprichting in 1976 is het bedrijf via een reeks overnames sterk gegroeid en behoort het tot de 3 grootste spelers wereldwijd met meer dan 75.000 werknemers en met activiteiten in meer dan 80 landen.

Alle divisies moesten hogere volumes verwerken, maar de operationele winst ging er op achteruit in het eerste kwartaal. Het management van DSV blijft echter vasthouden aan de gegeven outlook voor 2024 wat impliceert dat de operationele winst de komende kwartalen hoger zal zijn dan deze van het eerste kwartaal. Op lange termijn blijft het groeiverhaal van DSV wel intact en de eventuele overname van DB Schenker kan dit jaar wel een boost aan het aandeel geven. Aan de huidige koersen bevindt het aandeel zich in de 'houden'-zone.

-

Resultaten 1ste kwartaal 2024

• De omzet daalde tegenover het eerste kwartaal van 2023 met 5% tot DKK 38,3 miljard.
• De operationele winst daalde met 20,8% tot DKK 3,6 miljard. 
• De nettowinst daalde met 27,2% tot DKK 2,4 miljard.

Positieve punten

• Management geeft aan dat DSV marktaandeel wint in alle divisies.
• Divisies Road en Solutions zijn het jaar goed begonnen. Beiden zagen de volumes toenemen wat zorgde voor een omzetstijging van respectievelijk 3,3 en 7,3% ten opzichte van het eerste kwartaal van 2023. 
• De volumes namen ook toe bij zowel Air (+2,3%) als Sea (+8,2%) wat uiteraard een positief teken is. In Air lijkt er dus een einde gekomen te zijn aan de volumedalingen. Dit is hoofdzakelijk een gevolg van een exporttoename vanuit de Azië-Pacific regio. Ook e-commerce volumes vanuit China ondersteunen het luchttransport. 
• De balans- en liquiditeitspositie zijn solide. Nettoschuld ten opzichte van EBITDA bedroeg op 31 maart 2024 1,7 wat onder hun doelstelling van 2 blijft. De solvabiliteit is met 45,1% gezond. Ook de current ratio bevindt zich boven de 1.
• DSV kondigt een nieuw programma inkoop eigen aandelen aan van DKK 1 miljard dat zal uitgevoerd worden tussen 24 april 2024 en 23 juli 2024. Het inkoopprogramma stelt minder dan 0,5% voor van de marktkapitalisatie van DSV. Een grote impact op de resultaten zal er bijgevolg niet zijn.

Negatieve punten

• De belangrijkste divisie Air & Sea zag haar bedrijfswinst met 26% dalen. Dit is een gevolg van een normalisering van de vrachttarieven wat de winstgevendheid deed dalen. De operationele marge daalde van 13,8% in 1ste kwartaal van 2023 naar 11,6% in het 1ste kwartaal van 2024. In Sea werd er enerzijds geprofiteerd van geopolitieke spanningen in het Rode Zee gebied. Hierdoor werden schepen omgeleid langs Afrika (Kaap de Goede Hoop). Dit had als gevolg dat de capaciteit daalde en de vrachttarieven toenamen. Anderzijds blijven de tarieven onder druk staan doordat er steeds capaciteit bijkomt. Het management geeft aan dat de voorraadafbouw bij bedrijven gestopt is. In Air is de verwachting dat overtollige capaciteit zal afnemen doordat oudere toestellen buiten gebruik worden genomen. 
• In Road is de bedrijfswinst licht gedaald met 1,8% ten opzicht van het 1ste kwartaal 2023. Dit is een gevolg van lagere transporttarieven door een lagere activiteit in verschillende industrieën, en minder werkdagen ten opzichte van dezelfde periode vorig jaar. 
• In Solutions daalde de bedrijfswinst met 8,8% door stijgende kosten, meer bepaald door hogere afschrijvingen op geleasde activa. Gedurende het kwartaal heeft DSV nieuwe magazijnen ontwikkeld in Europa en Zuid-Afrika. De voorraadniveaus bij bedrijven zijn gedaald waardoor de vraag vanuit de meeste sectoren naar contractlogistiek laag is. De capaciteit van de magazijnen wordt voorlopig onderbenut ten gevolge van de internationale expansie. Het management geeft aan dat de pijplijn sterk is waardoor de beschikbare capaciteit in de toekomst opgevuld zal raken.
• De aangepaste vrije kasstroom daalde van 4,9 miljard DKK naar 0,4 miljard DKK in het 1ste kwartaal 2024. Dit is voornamelijk een gevolg van een toename in werkkapitaal voor ontwikkelingsprojecten in Denemarken en Zweden voor de divisies Road en Solutions. Het management geeft aan dat het netto werkkapitaal zal normaliseren de komende kwartalen. Op 31 maart 2024 stelde het werkkapitaal ten opzichte van de geschatte jaaromzet 4,6% voor. Deze ratio zou de komende kwartalen moeten dalen naar 3%.
• Guidance 2024: het management verwacht een bedrijfswinst voor uitzonderlijke items van DKK 15 - 17 miljard, tegenover DKK 17,7 miljard in 2023. In het algemeen verwachten ze geen sterk herstel van de markten in 2024, eerder een bescheiden groei van de volumes met stabiel tot licht lagere prijzen.

Sterktes 

• Goede track record het voorbije decennium met geleidelijke omzet- en winstgroei. 
• Als één van de betere spelers groeide DSV de voorbije jaren organisch sneller dan de markt en kon het bedrijf zo haar marktaandeel uitbreiden. Momenteel behoort het bedrijf tot de 3 grootste spelers binnen zijn sector met een marktaandeel van ongeveer 5%. 
• Door het transport uit te besteden hoeft DSV niet te investeren in vaste activa zoals trucks, boten en vliegtuigen. Dit geeft de firma een zekere flexibiliteit om haar activiteiten snel af te stemmen op een veranderende marktomgeving.
• DSV heeft een uitstekende trackrecord in M&A (i.e. fusies en overnames). De vorige bedrijfsovernames van DSV kenden steeds een efficiënte en succesvolle integratie.
• Als grote speler profiteert DSV van een netwerkeffect waarbij de grote transportmaatschappijen naar DSV komen omdat DSV voor hen veel potentiële klanten heeft, en waarbij de klanten naar DSV komen omdat ze weten dat DSV veel capaciteit beschikbaar heeft bij die transportmaatschappijen. Door de vraag te poolen kan DSV betere tarieven verkrijgen dan de klanten individueel zouden kunnen krijgen. 

Zwaktes 

• In het wegvervoer neemt de concurrentie de laatste jaren toe, wat op de winstmarges weegt.
• Het bedrijf heeft een beperkte pricing power. Het verschil met de concurrenten wordt gemaakt door zo efficiënt mogelijk te werken en schaalvoordelen uit te spelen tegenover kleinere spelers. Ook via haar innovaties slaagt DSV erin om haar marges op peil te houden en zelfs te verbeteren.

Opportuniteiten 

• De geografische voetafdruk, de hogere volumes, en de uitbreiding van het netwerk en de capaciteit vanwege de overname van Panalpina en GIL de voorbije jaren, geeft het bedrijf heel wat competitieve ammunitie om haar marktaandeel verder te laten groeien. 
• DSV kan de komende jaren verder optreden als consolidator in een nog sterk gefragmenteerde markt. We verwachten dat de overige grote spelers dit eveneens zullen doen.

Bedreigingen 

• De verstoorde wereldwijde logistiek in 2020-2022 door de gevolgen van het coronavirus zorgden voor uitzonderlijk hoge winstmarges voor DSV. Indien de toestand de komende jaren normaliseert, zal dit niet houdbaar zijn, en zal DSV haar marges opnieuw zien dalen.
• De opkomst van externe platformen die de makelaarsrol van de individuele spelers willen overnemen weegt op de marges van de vervoeractiviteiten. Dit effect kan in de toekomst mogelijk nog toenemen indien spelers zoals Amazon de logistieke activiteiten verder in eigen handen nemen.
• De vraag naar transport hangt nauw samen met de wereldwijde economische groei. Een groeivertraging of recessie zal hoogstwaarschijnlijk een significant negatief effect hebben op de vraag naar de diensten van DSV.
• De uitbreiding naar de VS en Azië de voorbije jaren maakt de groep meer gevoelig voor wisselkoerseffecten.
• Naarmate DSV groter wordt en daardoor grotere overnames nodig heeft om significant te kunnen groeien, worden de overnameprooien ook groter en de integratie complexer. De kans op problemen bij deze integraties neemt dan ook toe. 

Lectuur in de financiële sector bevat zeer vaak zeer specifieke begrippen. Vanzelfsprekend gebruiken ook onze analisten gespecialiseerde financiële termen in de publicaties. Om u wegwijs te maken in het vakjargon vindt u hier een verklarende woordenlijst van deze financiële begrippen.

• Deze aandelenstudie is een publicatie van Dierickx Leys Private Bank. Ze is opgesteld op basis van zorgvuldig geselecteerde bronnen en eigen onderzoek en volgens degelijke hypotheses, zonder dat de juistheid en volledigheid ervan gegarandeerd kan worden. Ze bevat opinies die op datum van publicatie geldig zijn maar in de toekomst kunnen wijzigen. De bank is niet verantwoordelijk voor enige schade die uit deze adviezen zou voortvloeien.

• Materiële informatiebronnen zijn de publicaties (o.a. persmededelingen) en jaarrekeningen van de bedrijven in kwestie die geanalyseerd worden, analyses en studies van grootbanken en berichtgeving in gespecialiseerde financiële pers.

• De studie is gebaseerd op een eigen fundamentele analyse van de betreffende onderneming, rekening houdende met kasstromen, winstevolutie, groei, stabiliteit en kwaliteit van het management. Fundamentele analyse heeft tot doel een inschatting te maken van de huidige intrinsieke waarde van een onderneming en haar meest waarschijnlijke evolutie, binnen de activiteitssector en de geografische zone waarin ze bedrijvig is. Hierbij worden ook de relevante macro-economische factoren in beeld gebracht. De daaruit voortvloeiende aanbevelingen zijn gebaseerd op een langetermijnperspectief. De studie wordt aangepast na de publicatie van de resultaten (per kwartaal of halfjaarlijks) of tussentijds indien er zich belangrijke gebeurtenissen voordoen.

• Deze publicatie betreft geen gepersonaliseerde beleggingsaanbeveling. De beleggingsinstrumenten vermeld in deze publicatie zijn niet geschikt voor alle beleggers. Er dient rekening gehouden te worden met de doelstellingen, financiële draagkracht, kennis, ervaring en risicokenmerken van de belegger. Vraag raad aan uw beleggingsadviseur.

• Deze studie is uitgewerkt volgens interne en wettelijke richtlijnen i.v.m. onafhankelijk onderzoek, sperperiodes en functiescheidingen. De bank heeft geen belangen in de vermelde maatschappijen en onderhoudt er geen zakenrelatie mee, maar de bank of haar medewerkers kunnen mogelijk wel een positie aanhouden in vermelde effecten of afgeleide effecten.

• Deze aandelenstudie werd niet voorgelegd aan de emittent.

• De gegevens in vreemde valuta zijn onderhevig aan fluctuaties van de wisselkoers. Deze kunnen het rendement beïnvloeden.
  

• De vermelde historische resultaten en prognoses zijn geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten.

• De bevoegde autoriteit is de FSMA.

• Overname uit deze publicatie is toegelaten mits bronvermelding.